资回报率是收入，那么国

    家开支的项目每年要亏损18%。在这种情况下，除了必不可少的国家开支外，政府应该停

    止、减少开支，尤其不应该通过赤字、国债来让政府浪费钱，应该降低税负。如果是这样，

    政府的确要尽量存钱，以防未来出现财政危机时要花20%的利息去借债。在这个意义上，

    由于中国历朝的民间借贷利率都在20%、30%或更高，同时投资项目因抑商而很少、回报率

    也低，像在1934年民国时期的土地投资租金回报率一年在8%至15%之间 ，远低于借贷利

    率，所以各朝代的理xìng国策是多往国库存钱，少花钱，也少征税。换言之，过去金融市场的

    不发达迫使朝廷多存钱。

    当然，如果政府开支只是用于消费、挥霍而不是花在有回报的资本xìng项目上，那么其开

    支的回报率等于零。像这些年部委、省市、县、乡各级政府大动土木，盖各种超级豪华办公

    楼，这些形象工程项目是纯粹的挥霍消费，带来的是零回报。在这种情况下，不管国债利率

    多低，也应该极力限制政府开支。

    相反地，如果国债利率低于国家开支项目的回报率，那么往国库存钱只会阻碍国力的增

    长，使国家衰退。

    所以，决定经济国策的两个关键要素是国债利率和国家投资回报率，前者取决于金融市

    场的发达程度，后者取决于国家制度是否有利于市场jiāo易。下面，我们可从这两个角度来审

    视中国和其它国家的经历。

    之所以1600年左右靠国债发展的西欧到后来越走越强盛，而当时国库深存金银的国家

    则随后每况愈下，是因为一方面西欧越来越发达的长期债券市场使其债息不断降低，另一方

    面它们的大西洋、印度洋贸易给它们带来日益上升的投资经营回报率。以英国为例，前面讲

    到，1715年时它的国债平均利率在6.3%左右，到1717年降至4%左右。英国在1688年光

    荣革命之后，请来荷兰的王子作其国王，该王子带来的不只是他自己和荷兰亲戚，让荷兰不

    再跟英国作战，而且把当时荷兰拥有的西欧最发达的金融技术带到英国，其中最重要的可能

    是金融中介公司的信用增强作用。换句话说，如果是英国政府自己面对投资者负责，市场投

    资者可能对未来的不确定xìng有所顾忌、怕政府不认账，但是在英格兰银行于1694年成立之

    后，该银行自身是独立法人，也有外部股东（英格兰银行是上市公司），当英国政府把1000

    万英镑的国债委托英格兰银行承销时，这国债的背后不仅有英国的税收、政府信用作支持，

    而且英格兰银行也是重要的后盾，有该银行提供的增强信用，投资者显然更放心，要求的利

    息（包含风险溢价）也就低，因为万一出事，英格兰银行的股东要承担损失。那时，东印度

    公司和南海公司在证券市场的信誉也非常好，所以英国政府先把债券卖给这两家上市公司，

    然后由它们再以出售股票的形式从市场融资。有了第三方在中间增强信用，政府公债的利息

    即可大大降低，这两家上市公司实际上也算是证券中介公司。英格兰银行甚至能以1.5%的

    年利率帮英国政府借国债 ！这是当时任何其它国家做不到的。在这种情况下，只要投资回

    报率高于4%，英国通过借国债发展就会是净赚！

    第44节：治国的金